La otra burbuja china a punto de explotar: el descontrol de las deudas provinciales

Su legado: un paquete de estímulo de 4 billones de yuanes (u$s 555.000 millones), el equivalente de entonces al 13% del PBI, que prácticamente duplicó la deuda total. 

Así, el año pasado, el endeudamiento total de China aumentó 13,5% hasta 287,8% del PBI.

Pero la deuda del Gobierno central no es tanto un problema como la de los gobiernos locales, enterrados en una pila de obligaciones que no pueden afrontar. 

Tradicionalmente, las regiones dependían de los ingresos de la venta de tierras, pero con la crisis inmobiliaria, cada vez más venían invirtiendo en unos instrumentos financieros de larga tradición que son en realidad un resabio de la vieja economía. 

Como no figuraban en los balances Goldman Sachs los llama “la deuda oculta”. Se denominan Liabilities Local Government Financial Vehicles y se conocen por sus siglas LGFVs. Según el banco, suman unos u$s 9 billones.

De esta forma, la deuda pública total (central y regional) ascendería en verdad a u$s 23 billones o 126% del PBI. A un número parecido llegan en la administradora de fondos líder Fidelity International, que habla de 130% del PBI. 

De esta manera, el ratio deuda pública/PBI de China superaría al de EE.UU y sólo quedaría algo por debajo del de Italia. Y la deuda total alcanzaría 300%.

Una crisis silenciosa y una trampa preparada

Beijing dio órdenes el año pasado a los bancos estatales para que refinancien parte de esa deuda extendiendo dramáticamente los plazos con tasas de repago más bajas. 

A su vez, el banco central identificó a las 12 regiones que era necesario priorizar por estar en mayor riesgo financiero. Así de grave es el panorama. 

Y así de humillante fue para Xi Jinping que en 2021 una perdida ciudad del noreste de China dedicada al negocio del carbón tuviera que reestructurar.

Los gobiernos locales, por su parte, se quejan de que no reciben subsidios y tampoco quieren vender activos estatales, lo que podría ser una solución. 

Como si el estallido de la burbuja fuera poco, el 2023 y la primera mitad de este año concentran vencimientos récord de estos vehículos de inversión que usan en la China más profunda, según el banco UBS. 

Un total de 5,6 billones de yuanes que podrían haber desestabilizado por completo los esfuerzos del Gobierno contra la crisis -la otra- si las regiones defaulteaban aunque sea en parte esas obligaciones.

Hogares, con el doble de deuda

Con la deuda pública blanqueada, resta el 61% que está en manos de los hogares y un 123% en el sector corporativo no financiero, sobre todo empresas estatales. 

El frenesí por comprar propiedades hizo que el valor de las viviendas llegara a representar el 90% de la riqueza total de los hogares chinos, algo ni siquiera visto en Japón en los años noventa, donde nunca superó el 65%.

El acceso más fácil a las hipotecas residenciales estimuló la demanda de viviendas y contribuyó a que la deuda de los hogares dé un salto desde 30% del PIB hace una década hasta más del 60%, según Edward Prasad, profesor de la Universidad de Cornell y miembro honorario principal de la Institución Brookings.

Pero aun así, la deuda es menor que los depósitos que mantienen en el sistema bancario.

Y la deuda se relaciona con la deflación. “La deflación es tremendamente preocupante para un país como China que está acumulando deuda pública más rápido de lo que Japón jamás lo hizo”, explica un economista. 

El punto es que en tiempos de deflación, mientras los precios y los salarios se hunden, el valor de la deuda no lo hace, con lo cual la carga que supone afrontar su pago se acrecienta. Por eso es que suele hablarse de la trampa deuda-deflación. 

Es lo contrario de lo que ocurre con la inflación, que tiende a licuar las deudas. A medida que los precios suben, se vuelven menos pesadas.

¿Qué va a pasar si la deflación se extiende en el tiempo -aún sin llegar al extremo de espiralizarse- con todas estas regiones ahogadas en deuda? ¿Y con los propios hogares, que si bien tienen un colchón importante de ahorro, se verían obligados a consumirlo poco a poco? ¿Beijing puede -o estaría dispuesto- a rescatarlos a todos?

Algo de emisión no le hace mal a nadie

Hasta ahora una de las medidas más rotundas -que llegó recién a fines de enero de este año- fue la emisión de 1 billón de yuanes o u$s 137.000 millones y curiosamente, no tuvo nada que ver con la crisis inmobiliaria.

En medio de las críticas y la extrañeza de muchos por la ausencia de un estímulo a gran escala, cuando hubo política expansiva (muy discreta por cierto) estuvo destinada a los gobiernos locales.

De hecho, Beijing sumó además otros 500.000 yuanes para proyectos necesarios en cada región. 

Es evidente su inquietud por encapsular una crisis dentro de otra crisis ya completamente desatada. Es con esa intención que en total ya transfirió el equivalente al 4,5% del PBI.  

Pero Wei Yao, economista jefe para Asia de Société Générale, tiene una mirada particular del asunto. “La política china no debería ser vista como estímulo”, asegura. 

“Son medidas para cubrir baches. Incluso la emisión de 1 billón de yuanes extra del gobierno central, si uno lo compara con las pérdidas en ingresos por las ventas de tierras debido al mercado inmobiliario, esa cifra ni siquiera es suficiente”.  

Beijing, de hecho, retiró estímulo el año pasado, con un déficit para el 2023 de u$s 1,2 billones, un nivel menor tanto en términos absolutos como en proporción del PBI que el año anterior, según Bloomberg. 

Xiong Yi, economista jefe para China de Deutsche Bank, opina que la expansión fiscal es la herramienta más efectiva para estimular la demanda y empujar los precios en un entorno como el actual. 

Y por el contrario, destaca que “el Gobierno finalmente cambió su postura fiscal en el tercer trimestre acelerando el gasto”. Y acá la señal de autoridades que empiezan a ceder preocupadas ante un deterioro económico contra el que no logró nada todo el aluvión de medidas anteriores. “Beijing rompió el techo de cristal del 3% del PBI para el déficit presupuestario que tenía una larga vigencia”, especifica. 

Esperamos que en 2024 el déficit presupuestario sea 1,5-2% del PBI más expansivo -explican el Deutsche-, asumiendo que se establecerá un target para el déficit fiscal del 3,8% del PBI.

Bonos especiales fuera de presupuesto 

Reuters asegura haber chequeado que los líderes chinos decidieron mantener este año el déficit presupuestario en 3% del PBI, como gesto de disciplina fiscal y un guiño de que no van a dar marcha atrás y ahora lanzar una mega-estímulo.

Lo que sí van a hacer es dejar abierta la opción de apoyo fiscal vía la emisión de deuda soberana especial fuera de presupuesto para gastos extraordinarios.

Puede sonar como un artilugio o una salida contable decorosa para ir contra lo que se había rechazado como alternativa en un principio, pero lo cierto es que este tipo de medida tiene varios antecedentes. No están “hechas a medida” de esta crisis. 

En 2020, se vendieron 1 billón de yuanes para financiar medidas relacionadas con el COVID.

En 2007, se emitieron 1,55 billones para capitalizar su fondo de riqueza soberana. Y en 1998, se utilizaron 270.000 millones de yuanes para recapitalizar bancos estatales.

Para este año, China ya anunció que emitirá en principio 1 billón de yuanes de esos bonos “especiales” (al igual que en 2023) y otros casi 4 billones ( u$s 540.000 millones) para asistir a los gobiernos locales en su escasez de fondos.  

En todo caso, la deuda termina siendo una trampa en más de un sentido. Por su nivel exorbitante, coarta la posibilidad de desplegar todo el estímulo necesario. 

La desprolijidad de la financiación en las provincias, fuera de control y arcaica, se vuelve en contra en el peor momento, cuando los recursos son necesarios en otra parte.

Y finalmente la deflación la convierte en una amenaza aún más peligrosa. Una carga cada vez más pesada.